小結之一：06年～07年上半年，造紙行業的冬天

冬天，必然實現整合

從我國紙和紙板生產企業數量與規模以上企業數量的對比來看，2000年以來，紙和紙板生產企業的數量總體下降，而規模以上企業的數量不斷攀升，且這種變化呈現不斷加大的趨勢(圖5)。

規模以上企業占比不斷增長的趨勢表明我國造紙行業曾經魚龍混雜、小紙廠林立混戰的局面正在得到改善。但是需要指出目前的集中度仍然較低，特別是行業龍頭企業的集中度(以CR5為例)與國際相比仍屬于較低水平。

2001年至今，集中度提高了一倍，特別當行業景氣周期下降的時候，大量無法形成規模效益的中小企業由于虧損被迫退出市場；另一方面由于國家對環保的關注程度越來越大，因為污染問題被強令關停也成為集中度加大的主要原因之一。

今后國家對環保的要求將更加嚴厲，而且執行力度也將不斷加大。隨著明年新的環保標準推出執行，我們認為集中度將進一步加大。

整合，助推內涵式增長

伴隨行業整合和集中度提高，行業在毛利率不斷下滑的同時仍保持快速的發展，利潤總額的增速也不斷提高。而且，這種快速增長我們認為是行業管理水平和競爭能力提高的內涵式增長。

小結之二：冬天來了，春天還會遠嗎？

2007年，“關停并轉”燃起冬天里的一把火

2007年6月國務院印發《國務院印發關于節能減排綜合性工作方案的通知》，根據《通知》中的要求，造紙行業主要淘汰年產3.4萬噸以下草漿生產裝置、年產1.7萬噸以下化學制漿生產線、排放不達標的年產1萬噸以下以廢紙為原料的紙廠。其中2007年淘汰230萬噸，“十一五”期間淘汰落后生產能力650萬噸。

隨后，國家發改委、環�？偩值炔课�頒布了一系列有關的政策和文件。對節能減排、環保以及行業發展規劃做出了方向性的指導和約束性的規定。

2007年，產能擴張的步伐放緩

2006年開始行業固定資產投資開始明顯放緩，一般項目按照1.5～2年的投資建設周期來看，2008年不會出現產能急劇增長的情況。根據表1顯示，2007、2008年的新增產能主要是新聞紙和箱板紙，其他紙種產能擴張的步伐已經放緩。

需要補充說明的是，2007年以來固定資產投資的增速有所回升，但我們認為與2004、2005年的大規模投入在結構上有所不同。一方面今年以來的固定資產投資中很大一部分用于紙漿生產線建設，另一方面由于國家針對“兩高一資”行業進行宏觀調控，造紙企業紛紛加大了對污水處理的資金投入。

2007年，成本上升推動產品價格上漲

2007年以來，國內紙和紙板的價格一改頹勢，開始紛紛上漲。雖然從價格上漲的動因來看，主要還是由成本上升推動的，但我們認為以往成本上升而產品價格下降的局面畢竟得到了緩和及改善。而且，由于毛利水平已經下降至臨界點和底線，且因為對環保執行力度將較以往大幅加強的預期，中小紙廠依靠低價惡性競爭的基石已經不復存在，我們認為此番的產品漲價能夠得以延續。

小結之三：暖風吹過，期待2008

期待2008：漿價步入下行道

我們為什么關注漿價的變化

我們認為：2007年的行業回暖在2008年將得以延續，造紙行業的盈利能力仍將進一步提高。我們研究的出發點仍然在于判斷影響行業盈利水平的兩個核心變量：

成本與價格。即：EarningPower=F(Cost,Price)進一步分析，構成造紙成本的主要成分有紙漿(其中包括進口紙漿、國產紙漿、木漿、非木漿、廢紙漿等)、能源、折舊、水電氣、排污等。由于紙漿占造紙成本的比重超過60%，我們認為紙漿價格未來的變化是影響成本的主要因素。

木漿價格將進入下降通道

自2002年起國際紙漿價格開始了一輪快速增長期，北美針葉漿(NBSK)的市場價格從2002年上半年的430美元/噸開始啟動，到2007年10月已經升至820美元/噸，漲幅超過90%。北美闊葉漿(BHKP)的市場價格基本保持同樣的價格走勢。

但以歐元結算的木漿價格，2007年7月份以來已經企穩，并微幅調整。我們認為2008年國際木漿價格將進入下降通道。

由上圖統計，2006年～2008年國際木漿產能將累計新增500萬噸以上。從500萬噸新增產能投放對木漿市場的影響來看，我們認為是非常巨大的。根據中國造紙年鑒的統計：2005年全球紙漿總產量1.8898億噸，比2004年略有增長(0.4%)，其中美國、加拿大、中國三個國家是產量最大的前三名。其中商品漿產量為全部紙漿產量的1/4，為4646.8萬噸。由于國際木漿價格主要由商品漿的供需關系決定，由此分析，500萬噸的新增產能(相當于增加10%以上的商品漿供應)決定國際漿價將進入下降通道。

需要補充的是，雖然我們預測國際漿價將在明年回落，但由于美元相對于世界主要貨幣的大幅貶值，所以木漿的美元價格存在不確定性。

人民幣加速升值提高盈利能力